Return to site

De lessen van de financiële crisis

mrz, januari 2009

· MRZ

DOOR DE FINANCIËLE CRISIS IS DE DISCUSSIE OVER ECONOMIE WEER IN ALLE HEVIGHEID LOSGEBARSTEN. STANDAARDWERKEN WORDEN UIT DE BOEKENKAST GEHAALD EN NIEUWE PUBLICATIES SCHIETEN ALS PADDENSTOELEN UIT DE GROND.

LES 1: Besef dat we in een overgangsfase zitten

Wie Mandelbrot zegt, zegt fractals. Deze wonderschone computertekeningen zijn een uitingsvorm van de chaostheorie, waarvan deze wiskundige dan ook een aanhanger is. Als een van de eerste ageert hij met dit boek tegen het heilige geloof in statistiek bij het verklaren van financiële markten. Bubbles en crashes vinden vaker plaats dan de klassieke statistiek voorspelt. De chaostheorie is volgens Mandelbrot veel beter in staat om risico’s te analyseren.
Bron: The (Mis)behavior of markets, a fractal view of risk, ruin and reward, Benoît Mandelbrot 2004

De chaostheorie leert ons twee dingen. Allereerst dat op het oog kleine incidenten grote gevolgen kunnen hebben. Een bekend voorbeeld is de vlinder die in het Amazonegebied een werveling veroorzaakt die uiteindelijk uitgroeit tot een storm. De tweede les is dat turbulenties zich concentreren rondom een overgang van fasen. In zo’n periode zitten we nu. Als we deze theorie loslaten op de kredietcrisis dan is te zien dat verschillende, op zichzelf kleine, factoren uiteindelijk hebben gezorgd voor een wereldomvattende crisis in het financiële systeem. We zitten nu in een fase met toenemende turbulentie. Die duurt totdat we uiteindelijk een nieuwe orde bereiken. Geen fijn vooruitzicht. Maar de chaostheorie biedt ook hoop voor de toekomst. Wie al in een vroeg stadium een falen ergens in de keten onderkent, kan vrij eenvoudig ingrijpen. Het is makkelijker de vlinder te stoppen, dan een storm tegen te houden.’

LES 2: Vertrouw minder op modellen

Black swans zijn toevallige gebeurtenissen die ons leven bepalen. Denk bijvoorbeeld aan de opkomst van het internet en 11 september. Onverwachte gebeurtenissen als deze liggen ten grondslag aan bijna alle belangrijke ontwikkelingen in de geschiedenis, politiek, de wetenschap en ook de financiële wereld, denkt de auteur. Hij wijst erop dat we te hardnekkig geloven in de voorspelbaarheid der dingen en dat we de grote rol van het toeval miskennen. We vertrouwen volgens hem daarom ook te veel op wiskundige modellen die de toekomst voorspellen. Taleb geeft het voorbeeld van het hedgefonds
LTCM, dat (mede) onder leiding stond van de twee Nobelprijswinnaars Myron Scholes en Robert C. Merton. Dit fonds meende met wiskundige modellen elk wezenlijk risico volledig te hebben uitgebannen. Toch ging het in 1998, na de roebelcrisis, hard onderuit, waarna allerlei banken moesten bijspringen.
Bron: The Black Swan, Nassim Nicholas Taleb, The Impact of the Highly Improbable 2007

Iedere Europeaan geloofde dat zwanen per definitie wit zijn, totdat we er in de zeventiende eeuw achterkwamen dat in Australië zwarte zwanen bestaan. Zo zullen er steeds onvoorspelbare gebeurtenissen plaatsvinden die ons beeld van de werkelijkheid ingrijpend veranderen, stelt de auteur. Met die boodschap kwam Taleb enkele maanden voor het losbarsten van de kredietcrisis. Een perfecte timing. Want achteraf past deze wereldwijde financiële crisis als geen ander op de definitie van een zwarte zwaan: onvoorspelbaar en met enorme consequenties. Al even opmerkelijk is dat Taleb zijn pijlen in zijn boek – dus nog voor de crisis – richt op een te groot vertrouwen in de voorspellende kracht van statistiek. Want juist een heilig geloof in statistische modellen is een van de redenen geweest waardoor de kredietcrisis zulke enorme proporties heeft aangenomen. Een te groot vertrouwen van banken in modellen lag namelijk ten grondslag aan een belangrijk deel van hun gigantische verliezen. Dé les van Taleb is: realiseer je dat modellen – die meestal zijn gebaseerd op het verleden – slechts een beperkte voorspellende waarde hebben. Toekomst voorspellen is als vooruitrijden in een geblindeerde auto, op basis van de informatie die te zien is in de achteruitkijkspiegels. Meestal is de weg vrij, maar er kan altijd iets onverwachts voor je bumper opduiken.’

LES 3: Hoed u voor ego's

‘De Prooi’ is een reconstructie van de ondergang van ABN Amro als zelfstandige entiteit op basis van 133 gesprekken met direct betrokkenen. Smit sprak off the record - hij citeert niet - met het overgrote deel van het (voormalig) topmanagement. Hij laat zien hoe vanaf de fusie tussen ABN en Amro in 1990 ego’s van de verschillende bloedgroepen botsten. Een sfeer van verdeel en heers verlamde jarenlang de top. Veel hoofdrolspelers jaagden hun eigen belang na en een zwakke Raad van Commissarissen verzuimde in te grijpen. Uiteindelijk werd de bank daardoor een onvermijdelijke overnameprooi.
Bron: De Prooi, blinde trots breekt ABN Amro, Jeroen Smit 2008

Voor wie nog het beeld heeft van boardrooms met voorbeeldig samenwerkende keurige heren, is dit boek ontluisterend. Ruzies en intriges waren bij ABN Amro aan de orde van de dag. De graag solo opererende en slecht communicerende bestuursvoorzitter (vanaf 1999) Rijkman Groenink richtte veel schade aan. Zijn ego speelde een rol bij de aankoop van de Italiaanse bank Antonveneta en de mislukte vrijage met ING. Uiteindelijk mondde zijn bestuursperiode uit in de verkoop van de bank aan een consortium met onder meer Fortis, waar ook ego’s de scepter zwaaiden. De ellende die daaruit is voortgekomen, behoeft geen verdere uitleg. ABN Amro is daardoor terug bij af. Wat na het lezen van dit boek beklijft, is dat ego’s het vaak winnen van rationeel zakelijke afwegingen. In tijden van crisis komt dat versneld aan het licht. Helaas is ego nodig voor leiderschap. Je moet een zeker zelfbewustzijn hebben om knopen door te hakken. Maar daarnaast moeten leiders ook de kracht hebben om te verbinden. Ze moeten met andere medewerkers, klanten en soms ook met concurrenten vertrouwensrelaties aan durven gaan. En aan die eigenschap heeft het sommige leiders in de financiële wereld soms ontbroken.’

LES 4: Herstel Banden

Trendwatcher Adjiedj Bakas bundelt inzichten over de toekomst van financiële instellingen. Hij baseert zich daarbij onder meer op gesprekken met topmanagers van grote banken en verzekeraars. Volgens Bakas ontstaat een compleet nieuw krachtenveld. Staatsfondsen uit het Midden-Oosten en Azië worden grootaandeelhouder van gevestigde westerse financiële instellingen. En branchevreemde bedrijven als Google vragen bankvergunningen aan. Bakas behandelt in zijn boek niet alleen de trend van globalisering maar ook trends zoals de (dankzij technologie) gegroeide macht van de consument en vergrijzing.
Bron: The future of finance, na het vagevuur van de kredietcrisis, Adjiedj Bakas november 2008

Ook Adjiedj Bakas neemt als uitgangspunt dat we in een overgangsfase zitten. Hij gebruikt daarbij de bekende cyclustheorie van Nikolai Kondratieff. Deze ontdekte in de kapitalistische wereldeconomie tussen 1800 en 1950 constante golfbewegingen, cycli van vijftig jaar. De laatste overgang tussen twee cycli voltrok zich in de periode van de jaren dertig tot de Tweede Wereldoorlog. Toen wisselden het British Empire en de Verenigde Staten de wacht als dominant machtsblok. Nu ziet het er volgens Bakas naar uit dat de Amerikanen het stokje overdragen, waarschijnlijk aan China. Dit is een langdurig proces waarbij de kredietcrisis als katalysator kan dienen. Helaas leert de geschiedenis dat dit ook vaak pijnlijke perioden zijn. Bakas laat het niet bij deze sombere constatering. Hij gaat ook in op oplossingen. Aardig is bijvoorbeeld zijn nadruk op ethiek in combinatie met de opkomst van de consument als machtsfactor. Belangrijk is volgens hem dat we terugkeren naar aloude waarden, zoals solidariteit. We moeten in zijn optiek terug naar tijden waarin banken een blok vormden om een bedrijf te redden, zoals dat in het verleden bijvoorbeeld gebeurde met Ahold en Boskalis. Banden tussen banken onderling moeten worden hersteld. Hetzelfde geldt voor banden tussen banken en hun klanten. Bakas gelooft dat technologie kan helpen bij het herstel van de broodnodige banden.’

LES 5: Bestrijd zeepbellen met toezicht

Dit is dé klassieker over zeepbellen: bubbles. Deze overgewaardeerde markten ontstaan bij voortduring. Ze herbergen steeds het gevaar in zich dat paniek uitbreekt die overslaat in instabiliteit. Een van de eerste en meest beschreven bubbles was van Nederlandse origine: de tulpenmanie in de zeventiende eeuw. De prijzen van de nieuw geïntroduceerde tulpenbollen bereikten in 1637 extreme hoogten, waarna ze compleet instortten. Ook na deze harde les voor speculanten bleven bubbles ontstaan. In herdrukken van dit klassieke boek worden de meest recente keurig opgenomen.
Bron: Manias, Panics & Crashes, a history of Financial Crises, Charles P. Kindleberger 2005 (vierde druk)

Kindleberger heeft zijn leven gewijd aan beurscrashes en bubbles. Zijn uitgangspunt is dat steeds nieuwe zeepbellen ontstaan. Dit proces voltrekt zich in vijf fasen. Alles begint met een nieuwe markt met grote winstmogelijkheden. Daarna wordt er heel veel (geleend) geld in de betreffende markt gepompt, die als gevolg daarvan sterk groeit. Vervolgens ontstaat euforie, waarbij de rendementen worden overdreven en de risico’s uit het oog verloren. Dan komt er een moment dat de insiders zich terugtrekken, waarna de koersen terugvallen. Totdat uiteindelijk de markten doorschieten in paniek en lenders of last resort (centrale banken/overheid) te hulp moeten schieten. Dit vijf fasen-model wordt het Kindleberger/Minsky-model genoemd.
Het is wonderlijk dat dit proces van bubbles zich voortdurend herhaalt. Om overdreven optimistisch te zijn over één markt is irrationeel. Toch trappen mensen er telkens weer in. Ze willen geloven in beloften die eigenlijk te mooi zijn om waar te zijn. Het venijnige van bubbles is dat ze vaak zelfvervullende beloften zijn; als veel mensen meedoen, dan wordt het alleen om die reden al een aantrekkelijke markt. Of dat nu terecht is of niet. En dan gaat het recht van de sterkste gelden. Wie níet meedoet, loopt mooie rendementen mis en wordt wellicht opgegeten door de concurrent.
Daarom is toezicht heel belangrijk. Als een markt zichzelf niet of onvoldoende reguleert, moet je dat van bovenaf doen. Bubbles gedijen het beste bij een zo vrij mogelijke markt met zo min mogelijk toezicht. Maar: hoe vrijer je de markt laat, des te groter is de kans dat paniek ontstaat die overslaat in instabiliteit. Dat wordt ook wel het Minsky-moment genoemd. Die paniek willen centrale banken vaak koste wat kost voorkomen. Dat zag je na het uiteenspatten van de dotcombubble en de aanslagen van 11 september. Toen verstrekte Alan Greenspan van de Amerikaanse Fed vrijwel gratis geld waardoor een recessie werd voorkomen. Ironisch genoeg vormde deze kredietimpuls de basis voor de volgende nog veel grotere hypotheekzeepbel die nu is gebarsten.’

All Posts
×

Almost done…

We just sent you an email. Please click the link in the email to confirm your subscription!

OK