Spreiding in de portefeuille zorgt voor minder risico. Diversificatie is immers een free lunch. Door de negatieve rente moet voor deze lunch tegenwoordig wel worden betaald. Een traditionele gebalanceerde portefeuille van aandelen en obligaties heeft daardoor een hoger risicoprofiel gekregen. Binnen obligaties en zelfs binnen aandelen zorgt extreme spreiding eerder voor meer dan voor minder risico’s. In veel gevallen lijkt een grote aanpassing voor de hand te liggen. Dat is niet eenvoudig door een woud aan goedbedoelde regelgeving, compliance-richtlijnen en beleggingskaders.

De traditionele beleggingsmix is achterhaald

Meer dan een kwart van alle wereldwijd uitstaande obligaties heeft op dit moment een negatief rendement. In de eurozone is het nog erger, daar moet je voor bijna driekwart van de obligaties betalen om die aan te houden. Er zijn steeds meer scenario’s waar obligaties niet langer een veilige rol in de portefeuille kunnen vervullen. De volgende correctie op de aandelenmarkt zou wel eens kunnen samenvallen met een correctie op de obligatiemarkt. Vooral de eurozone oogt in dit kader kwetsbaar. De vaak gehanteerde risicobeperkende maatregel om binnen obligaties vreemde valutarisico’s uit te bannen, zorgt daardoor eerder voor meer dan voor minder risico.

Vermogensbeheer risicovoller dan vermogensadvies

De afgelopen decennia kon met aandelen een gemiddeld rendement per jaar worden behaald van 8% en met obligaties 4%. Een neutrale portefeuille zou dan gemiddeld 6% moeten opleveren. Veel particuliere beleggers kregen slechts de helft. Twee oorzaken: te hoge kosten en verkeerde timing. In de Verenigde Staten kan tegenwoordig zonder kosten in de index worden belegd, in Europa slechts voor enkele basispunten. Door de concurrentie van passief is het kostenverschil tussen passief en actief kleiner dan ooit. Daarmee vergeleken zijn de directe kosten voor de vermogensbeheerder of de vermogensadviseur een veelvoud geworden van deze indirecte kosten.

Deze hoge kosten zijn alleen te rechtvaardigen door een hoge toegevoegde waarde. De adviseur moet de belegger behoeden voor fouten. Wanneer koersen sterk dalen, hebben individuele beleggers de neiging om de handdoek in de ring te gooien en alles te verkopen. Vermogensbeheer lijkt in dit kader veiliger dan vermogensadvies, maar juist het persoonlijke contact met een adviseur kan er voor zorgen dat fouten worden voorkomen. Dat terwijl vermogensbeheer in de afgelopen jaren juist is gestandaardiseerd en gedigitaliseerd. De relatie met de beheerder is daardoor verwaterd. In tijden van stress is het voor een iemand die zijn vermogen in beheer heeft gegeven veel eenvoudiger geworden om uit te stappen. Het is vaak niet meer dan een druk op de knop.

Aandelen: meer specifiek risico, minder systeemrisico

Het voordeel van indexbeleggen is een nadeel geworden. De IT-revolutie zorgt voor disruptieve innovaties in vrijwel elke bedrijfstak. Tegenover enkele winnaars staan daardoor veel verliezers, ook in de portefeuille van de indexbelegger. Een evenwichtige verdeling over sectoren zorgt eerder voor meer dan voor minder risico’s. Hele industriegroepen en sectoren dreigen te worden weggevaagd door IT-bedrijven.

Tegelijkertijd hebben juist in de index bedrijven die het in het verleden goed hebben gedaan een zwaar gewicht. Toekomstige winnaars zitten vaak nog niet in de index De concurrentie van nieuwe IT-start-ups wordt tegenwoordig efficiënt gefinancierd door venture capital en private equity. Pas wanneer de koers sterk is gestegen, volgt een beursgang om te cashen waarna het aandeel wordt opgenomen in de index.

De aandacht voor ESG- en impactbeleggen, in combinatie met de gevolgen van de IT-revolutie, zal zorgen voor een grotere dispersie. Oplopende verschillen tussen winnaars en verliezers bieden meer ruimte voor het genereren van alfa. Deze alfa-generatie wordt belangrijker, omdat na een lange periode van bovengemiddelde rendementen er vaak een periode van benedengemiddelde rendementen volgt. Long-short equity-fondsen met een focus op de IT en ESG zijn een beter alternatief dan een passieve indexbelegging.

Obligaties: Schuld wordt valuta

Door de hoge schuldenberg vragen veel beleggers zich af of ze hun inleg nog wel terugkrijgen. Voor landen met een eigen munt is dat geen enkel probleem, maar het is de vraag wat de waarde van de yen of de dollar dan nog is. Bij de eurozone in de huidige vorm wordt een volledige aflossing in euro lastig. De schulden kunnen er zelfs voor zorgen dat de muntunie en daarmee de Europese Unie moet worden ontmanteld, een systeemrisico waar beleggers zich tegen moeten beschermen.

Voor wie toch wil beleggen in obligaties doet er goed aan om naast het aanvangsrendement te kijken naar de waarde van de munt. Op dit moment zijn de munten waar de Britse majesteit op staat relatief goedkoop. In landen van de commonwealth (VK, Canada, Australië en Nieuw-Zeeland) is gelukkig ook nog sprake van een positieve rente. Ook de munten van Zweden, Mexico en Rusland zijn ondergewaardeerd. Nu is de Zweedse rente nog negatief, maar dat geldt bepaald niet voor Mexico en Rusland. Een nieuwe veilige haven voor beleggers zijn obligaties in renminbi. China wil minder afhankelijk worden van de Amerikaanse dollar en de renminbi zal de dollar vervangen in de handel met Azië, Afrika, het Midden-Oosten en Rusland. Al die landen moeten hun renminbi-reserves ergens parkeren en alleen een goed functionerende renminbi-obligatiemarkt is daarvoor geschikt.

Conclusie portefeuille invulling

In de nieuwe neutrale portefeuille is de volatiliteit van een long-short-equity portefeuille vrijwel gelijk aan de volatiliteit van een traditionele gebalanceerde portefeuille. Dankzij een focus op ESG en IT kan er een duidelijk onderscheid worden gemaakt tussen winnaars en verliezers waardoor alfa kan worden gegenereerd. Zo’n portefeuille is veel minder gevoelig voor systeemrisico’s of kan daar zelfs van profiteren door de index short te gaan. Wie daarnaast obligaties wil toevoegen moet in de top down beslissing de valuta meenemen. Renminbi-obligaties zullen geleidelijk de rol van Amerikaanse staatsobligaties overnemen. In beheer is zo’n portefeuille met de huidige regelgeving niet mogelijk, maar advies is flexibeler en kan sneller inspelen op kansen in een snel veranderende wereld.

Photo by Maarten van den Heuvel on Unsplash