De maand september was net als veel jaren daarvoor geen gunstige maand voor de aandelenmarkt. De reeks van stijgende maanden werd doorbroken door het negatieve resultaat over september. Eén van de oorzaken van de correctie is de sterk stijgende energieprijzen. Nu is energie en dan met name olie meestal het belangrijkste onderdeel van een mandje grondstoffen en mede daardoor weet alleen de beleggingscategorie grondstoffen dit jaar nog verder te stijgen. Ik moet mijzelf meteen corrigeren want ik zie grondstoffen niet als een structurele beleggingscategorie. Daarvoor is vereist dat er sprake van een structurele risicopremie en daarvoor is theoretisch en empirisch onvoldoende bewijs. Tegelijkertijd kunnen grondstoffen juist in een periode van sterk stijgende inflatie een grote toegevoegde waarde hebben in een beleggingsportefeuille. Het enige wat een belegger moet onderkennen is wanneer de grondstoffensupercyclus start en wanneer die zal eindigen. 

Eerste grondstoffensupercyclus van het millennium

De grondstoffensupercyclus – een langjarige opgaande fase van stijgende grondstofprijzen – start meestal wanneer de prijzen laag zijn. Dit klinkt een beetje als de zoveelste variant op laag kopen, hoog verkopen, maar de beste remedie tegen een lage olieprijs is nu eenmaal een lage olieprijs. De vorige cyclus begon wanneer de olieprijzen eind jaren negentig onder de 10 dollar per vat doken. Op een analistenbijeenkomst van Koninklijke Olie hoorde ik dat alle nieuwe project on hold werden gezet. Enkele projecten konden alleen doorgaan als de olieprijs structureel boven de 16 dollar per vat zou uitkomen en daaraan werd getwijfeld. Een collega van mij vond dat we op basis daarvan maar eens moesten kijken naar upstream-oliebedrijven. Daar zou het nu wel een slachting zijn. Een andere collega had gekeken naar mijnbouwbedrijven en concludeerde terecht dat de markt aan het veranderen was. De grote mijnbouwbedrijven zoals Rio Tinto, Vale de Rio Doce en BHP Billiton werden steeds groter en de markt veranderde feitelijk in een oligopolie. Het directe gevolg in zo’n marktvorm is dat partijen elkaar niet meer kapot concurreerden. Er kwam zogezegd meer kapitaalsdiscipline. Dat zorgt voor hogere rendementen, vooral doordat aanbod beter op de vraag werd afgestemd. In een lunch met een beleggingstrateeg die net de overstap had gemaakt naar de dark side van sales bij een toen nog kleine asset manager kwam het onderwerp ter sprake. Over een jaar zou China toetreden tot de Wereldhandelsorganisatie waardoor de vraag naar olie en andere grondstoffen zou toenemen. Soms is het zo simpel als dat. Uiteraard konden ook wij niet voorzien dat grondstoffenprijzen daarna zo sterk zouden stijgen. 

Top van de cyclus

De top van die cyclus werd bereikt doordat de marginale koper en de marginale verkoper een nieuwe evenwichtsprijs afspraken. De olieprijs stond inmiddels ver boven 100 dollar per vat, wat ervoor zorgde dat er naarstig werd geïnvesteerd in nieuwe technieken zoals fracking en horizontaal boren. Het was een kwestie van tijd of al dat aanbod zou de olieprijzen onder druk zetten. Rusland is een land dat samen met Saoedi-Arabië nog kon worden gezien als de marginale verkoper. De Russen hadden net de Krim geannexeerd en vreesden terecht zware sancties vanuit het Westen. West-Europa was een belangrijke afnemer van Russisch gas en uit oogpunt van risicospreiding werd het tijd voor een nieuwe afnemer. De marginale koper was natuurlijk China en die kon van de zwakke onderhandelingspositie van de Russen profiteren. Ze sloten een grote overeenkomst, maar de prijzen lagen op ongeveer de helft van de toen geldende marktprijzen. De markt kon niet anders dan volgen. In snel tempo halveerden de olieprijzen en door het stijgende aanbod van de schalieboeren leek 50 dollar per vat eerder een plafond dan een bodem voor de olieprijs. Die schalieboeren bleken opmerkelijk flexibel in de kostprijs waartegen ze konden produceren en de lage olieprijzen zorgden voor paniek in de Arabische wereld. De Saoedische olieminister besloot om maximaal te gaan pompen om de Amerikaanse schalieboeren uit de markt te drukken. Prijzen van grondstoffen stonden zo sterk onder druk dat zelfs institutionele beleggers op het dieptepunt de handdoek in de ring gooiden. 

Start tweede grondstoffensupercyclus dankzij corona

Meestal zit er geruime tijd tussen de ene supercyclus en de volgende supercyclus. Maar sinds de coronacrisis lijkt elke cyclus exponentieel te versnellen. Bovendien komen op dit moment verschillende zaken samen waarom grondstoffenprijzen dit decennium verder kunnen stijgen. Op korte termijn spelen natuurlijk wederom de lage prijzen voor grondstoffen in de afgelopen jaren. De olieprijs was vorig jaar zelfs even negatief. Dat betekent dat investeringen worden uitgesteld en de varkenscyclus in grondstoffen duurt door de lange doorlooptijd meestal vele jaren. Maar er is meer. Er is veel kritiek op de grondstofwinning vanwege de gevaren voor het milieu. Vooral fossiele brandstoffen zijn uit, maar iemand is vergeten dat we altijd nog wel 100 miljoen vaten per dag verbruiken, nog altijd een onvoorstelbare hoeveelheid. Dat gaat de komende jaren niet omlaag. In de westerse wereld is er wel veel druk om te veranderen, maar driekwart van de wereldbevolking is al blij dat er überhaupt energie is. De energietransitie is een luxe die alleen de westerse wereld zich kan veroorloven. Bovendien zal het aantal consumenten dit decennium verdubbelen, voor meer dan 90 procent afkomstig uit Azië. De maatregelen om milieuvervuiling van mijnen tegen te gaan zullen de prijzen alleen maar verder omhoogstuwen. Opmerkelijk veel metalen zijn ook nog eens vereist voor de energietransitie. Energie is overal. Om grondstoffen te winnen is veel energie nodig, voedsel bestaat voor bijna 70 procent uit energie. Voedsel en energie zijn basisbehoeftes die iedereen elke dag nodig heeft. Dat betekent dat de prijzen erg inelastisch zijn. Door de focus op de energietransitie zal het ook langer duren voordat nieuwe projecten worden opgestart, wat alleen maar betekent dat de grondstoffenhausse langer kan aanhouden. Dat is nu eenmaal het kenmerk van schaarste. En dan moeten veel institutionele partijen nog instappen.