Indexbeleggen is een disruptieve innovatie waar particuliere beleggers volop van hebben geprofiteerd. Ze krijgen meer rendement en dat tegen veel lagere kosten. Bovendien laten academische studies en uiteraard de jaarlijkse onderzoeken van Standard & Poors keer op keer zien dat alleen al proberen om de markt te verslaan, gedoemd is om te mislukken. Slechts een klein deel weet de markt te verslaan, maar op de lange termijn blijven er bijzonder weinig actieve fondsen over die consequent de markt verslaan. Nu kunnen we niet met zijn allen de markt verslaan, want met zijn alleen zijn we markt. Op zijn best kunnen we, na kosten, de markt met zijn allen bijhouden. Nu is er dankzij de opkomst van indexbeleggen wel wat gewijzigd in die kosten. Die zijn omlaaggegaan, niet alleen voor het beleggen in de index, maar juist ook voor actief beleggen. In het verleden was het heel normaal dat een actief fonds hoge kosten rekende, maar dat de portefeuille effectief nauwelijks afweek van de index. Feitelijk drukt dan het kostenverschil tussen actief en passief beleggen alleen op het relatief kleine deel dat actief wordt ingevuld. Dan is de effectieve kostenbelading zo hoog dat deze fondsen zijn gedoemd om achter te blijven bij de index. Dankzij indexbeleggers zijn veel actieve fondsen tegenwoordig ook echt actief.
Het succes van indexbeleggen heeft miljoenen beleggers aangetrokken. Jarenlang is er geld onttrokken uit actieve fondsen, terwijl er een forse instroom was richting passieve fondsen. De concurrentie tussen de indexfondsen heeft ervoor gezorgd dat de kosten steeds verder naar beneden gingen, er zijn nu zelfs indexfondsen die geen kosten rekenen. Passief is daardoor groter dan actief. Inmiddels besparen beleggers in indexfondsen maar liefst 6 miljard dollar per jaar aan kosten. Het lijkt een no-brainer, je krijgt dezelfde exposure maar dan voor een tiende (of minder) van de kosten.
Toch voelt het ongemakkelijk. Wat goed is voor de individuele belegger is mogelijk niet zo goed voor de financiële markten. Er zijn marktpartijen die indexbeleggen zelfs erger vinden dan Marxisme en de auteur van The Big Short noemde het een zeepbel. Zelfs Bogle (de oprichter van Vanguard) waarschuwde vlak voor zijn dood dat de dominantie van indexfondsen wellicht niet het nationale belang diende. Meer dan tien jaar geleden stelde ik op het Fondsevent dat wanneer iedereen zou gaan indexbeleggen, dat dit het einde van het kapitalisme zou betekenen. Het ongemakkelijke is dat zo’n uitspraak reacties oproept van indexbeleggers die met een religieus fanatisme menen dat ze het evangelie van het indexbeleggen moeten verkondigen. Overigens ben ik na die uitspraak in 2010 altijd een warm voorstander geweest van indexbeleggen, zo kunnen gelukkig velen getuigen, maar ik heb er altijd problemen mee gehad als mensen met oogkleppen op alleen kijken naar de voordelen. Ook indexbeleggers mogen best kritisch blijven. Er zijn namelijk ook nadelen en die nemen toe naarmate er meer indexbeleggers bijkomen. Ik heb het geluk gehad dat ik Bogle kon vragen hoe groot volgens hem indexbeleggen mocht worden voordat financiële markten hier de negatieve consequenties van zouden ondervinden. Hij stelde dat 90 procent nog wel zou kunnen, aldus wij van WC-eend. Zelfs als Bogle gelijk heeft, is dat natuurlijk geen binaire gebeurtenis.
De kracht van het kapitalisme is dat de vrije markt een optimaal allocatiemechanisme is voor schaarse middelen. Financiële markten vertegenwoordigen een collectieve wijsheid waarbij het geheel dus sterker is dan het individu. Al die individuen reageren op prikkels, nieuwe informatie wordt razendsnel verwerkt. Actieve beleggers acteren op die informatie. Ze verkopen het ene bedrijf en kopen het andere bedrijf. Maar er is minder collectieve wijsheid op het moment dat een groot deel besluit om in de index te gaan beleggen. Geheel terzijde laat ik of juist de domme of de slimme beleggers in de index beleggen. In een wereld zonder actieve beleggers gaat het meeste geld naar de bedrijven die het zwaarst in de index wegen. In dat opzicht is het erger dan het Marxisme. In de centraal geplande economie probeerden de bureaucratische ambtenaren tenminste nog om de middelen efficiënt te alloceren. Het nadeel van een grote groep indexbeleggers is dat ze verstorend werken door het prijssignaal dat ze afgeven. Uit een onderzoek naar indexbeleggen in grondstoffenmarkten blijkt dat dit bij bedrijven die grondstoffen moeten kopen zorgt voor 6 procent stijgeingvan de kosten en een winstdaling van 40 procent. Indexbeleggers zorgen voor subtiele prijsbewegingen waardoor marktpartijen minder eenvoudig kunnen inschatten wanneer in- of uit te stappen.
Indexbeleggen zorgt ook voor een hogere correlatie tussen aandelen in de index. Gelukkig blijven indexfondsen vaak doorkopen, wat er ook gebeurt, maar er zijn indicaties dat flash-crashes mede worden veroorzaakt door indexbeleggers.
Het grootste bezwaar is dat de grote passieve asset managers (Black Rock, Vanguard en State Street, beter bekend als The Big Three) gecombineerd vaak veruit de grootste aandeelhouder zijn. Op het moment dat deze beleggers in elk bedrijf in een bepaalde branche een belang hebben, dan heeft zo’n aandeelhouder er geen belang meer bij dat bedrijven met elkaar gaan concurreren. Beter is om te gaan voor winstmaximalisatie en dat elk bedrijf in een de branche de prijzen gaat verhogen. Uit onderzoek naar het belang van de Big Three in Amerikaanse vliegtuigmaatschappijen blijkt dat dit ervoor zorgt dat tickets 3 tot 7 procent duurder zijn geworden. Nu is het gelukkig niet zo dat de aandeelhouders daarop hebben aangestuurd. Managers van bedrijven willen graag concurreren, behalve wanneer blijkt dat de aandeelhouder een belang heeft in de concurrent. Onderschat ook niet de macht van de Big Three. Lang niet alle aandeelhouders komen opdagen op een aandeelhoudersvergadering en samen vormen de Big Three vrijwel altijd de doorslaggevende stem. Tot slot zorgt indexbeleggen ervoor dat de groten groter worden. De ultieme prikkel die een CEO van een groot bedrijf krijgt, is dat het gewicht van het bedrijf in de index moet stijgen. Dat zorgt voor meer fusies en overnames. Het resultaat is dat veel sectoren worden gedomineerd door enkele grote spelers, met allerlei negatieve effecten. Het zorgt voor meer ongelijkheid, minder concurrentie, stijgende prijzen voor consumenten, druk op de lonen en het is minder eenvoudig geworden voor nieuwe toetreders en daarmee is er minder ruimte voor innovatie.
Gelukkig zijn niet alle indexbeleggers passieve beleggers. Veel indexfondsen worden gebruikt als goedkoop instrument door actieve beleggers. Verder zorgt de opkomst van ESG-scores ervoor dat veel indexbeleggers actief zijn geworden, ze kijken niet langer uitsluitend naar het gewicht van een bedrijf in de index. Wellicht ligt zelfs de piek in het echt passieve beleggen al achter ons en gaan we weer terug naar beleggers die zich echt bekommeren om de lange termijnvooruitzichten van een bedrijf.
Photo by Victor Serban on Unsplash