Riskmanagement draait om het identificeren en kwantificeren van risico’s. Op basis daarvan worden beheersmaatregelen vastgesteld. Vooral risico’s met een grote impact zijn relevant. Naar analogie van de tweede wet van Newton (impact is massa maal snelheid) is de impact van een risico het resultaat van de kans maal het gevolg. Een groot gevolg met een minimale kans is over het algemeen niet belangrijk, net als een grote kans met een minimaal gevolg. Daardoor hebben riskmanagers opvallend vaak oog voor de verkeerde details. Dat komt omdat riskmanagers – het zijn net mensen –veel nadruk leggen op risico’s die vaak voorkomen. In de financiële wereld gaat het bij risico’s meestal om de blootstelling aan financiële risico’s. Nu worden die risico’s maar al te vaak ingeschat alsof ze normaal zijn verdeeld. Het principe van ‘Value at Risk’ of VaR is een methode om te bepalen hoe groot het financiële risico is van een positie gedurende een bepaalde periode, wederom een focus op risico’s die vaak voorkomen. VaR geeft een schatting van het potentiële verlies en de kans dat dit verlies zich voordoet. Risico’s die vaak voorkomen worden dus geaccepteerd en zijn daarmee geen risico meer. Het echte risico is iets wat niet als risico wordt gezien, maar daarvoor moet er buiten de normale verdeling worden gekeken.

Het bijzondere is dat dankzij VaR het echte risico, permanent verlies van vermogen, juist toeneemt. VaR biedt namelijk een schijnzekerheid, omdat in de financiële markten dikke staarten en scheve verdelingen vaak voorkomen. Een belangrijke verklaring daarvoor is het gebruik van leverage. Het werken met geleend geld kan fnuikende gevolgen hebben voor de normaalverdeling. In dat opzicht is een ander fenomeen uit de natuurkunde relevant en dat is stabiliteit. Zonder stabiliteit is er geen materie. Eén van de successen van de kwantummechanica is dat het een verklaring geeft voor de stabiliteit van atomen. Wanneer er veel neutronen in een atoom zitten wordt het atoom instabiel en uiteindelijk splijt de kern waarbij een deel van de massa omgezet wordt in energie. Veel energie, want energie is de massa keer de snelheid van het licht in het kwadraat. De lichtsnelheid is driehonderd miljoen meter per seconde. Het kwadraat daarvan is 90 triljard. Stabiliteit is dus niet iets statisch, maar dynamisch. Iets lijkt lang stabiel, maar er is uiteindelijk slechts een kleine verandering nodig om chaos te creëren. Tijd speelt een belangrijke rol. Systemen die dus lange tijd stabiel lijken en waar telkens meer leverage aan wordt toegevoegd, worden steeds instabieler. Hyman Minsky heeft dit proces vertaald naar de financiële wereld. Volgens Minsky destabiliseert stabiliteit. In een stabiel lijkende omgeving zijn de kansen (het rendement) klein en ook de gevolgen (als het fout gaat) ook klein. Op basis van VaR zijn er dan geen risico’s. Dit nodigt uit tot het nemen van meer risico, meestal door het gebruik van leverage. Die leverage maakt een systeem minder stabiel. Waar in een rustige stabiele ogende situatie er flink kan worden geleend, kan een krediet volledig worden ingetrokken in tijden van chaos. Des te langer een systeem stabiel lijkt, des te meer leverage er wordt toegepast waardoor het steeds instabieler wordt. Op het moment dat die instabiliteit zichtbaar wordt, is er sprake van een Minsky-moment. Er ontstaat chaos wat uiteindelijk weer de basis vormt voor toekomstige stabiliteit. Er is dus sprake van een cyclus.

Meer dan tien jaar na de Grote Financiële Crisis zou je toch denken dat de financiële wereld wel zijn lessen heeft geleerd, maar de lange periode van stabiliteit lijkt ervoor te zorgen dat het financiële systeem weer instabiel aan het worden is. Door de kennelijke stabiliteit lijken riskmanagers in slaap gesust en neemt het gebruik van leverage toe. Wat Greensill en Archegos gemeen hebben is het onverantwoorde gebruik van leverage. Zelfs nu beurzen zich op een historisch hoogtepunt bevinden en de kredietopslagen extreem laag zijn, zorgt de gehanteerde hefboom al voor instabiliteit. In beide gevallen lijken betrokken riskmanagers ziende blind, maar waarschijnlijk is er dankzij VaR vooral veel aandacht voor de verkeerde details. Riskmanagers hebben ook nog eens de neiging om erg precies te zijn, waardoor het lastig is het grotere geheel te overzien. Dan mis je al snel de olifant in de kamer. Op het moment dat de VaR-modellen dit risico hebben geïdentificeerd, is het te laat,. Dan volgt er een verkoopgolf en wordt het echte risico gerealiseerd en dat is permanent verlies van vermogen. De realisatie van het verlies zorgt ervoor dat iedereen weer weet wat risico is. Daar is dit keer geen Grote Financiële Crisis voor nodig. Voor de stabiliteit van het systeem is het af en toe goed dat er weer een besef is van wat risico ook alweer is. En laten we eindelijk eens stoppen met die VaR-schijnzekerheid.

Photo by Oliver Raatz on Unsplash