Return to site

Luchthavens: monopolies voor obligatiebeleggers

Column Finanzen.nl 9 april 2019

· Finanzen nl

Luchthavens zijn meestal lokale monopolies die daardoor uitermate goed bestand zijn tegen disruptieve innovaties. Ze profiteren juist van groei van het aantal reizigers nu dankzij globalisering en de opkomende middenklasse in Azië er meer wordt gevlogen. Tegelijk zijn beursgenoteerde luchthavens niet duur en bieden ze voor beleggers een solide dividendrendement.

Net als de industriële revolutie zorgt de IT-revolutie voor disruptieve innovaties. Dergelijke innovaties zijn van alle tijden. Schumpeter introduceerde tachtig jaar geleden zelfs het begrip creatieve destructie, dat de nadruk legt op de risico’s en minder op de innovatiekansen. Beleggers houden van bedrijven die immuun zijn voor dergelijke vernietigende innovaties. Warren Buffet heeft het over een slotgracht (moat) die bescherming biedt tegen de aanhoudende druk van concurrenten. Zo’n voordeel schuilt in patenten, overheidslicenties of een sterke merknaam. Ook klantenbinding, kostenvoordelen en schaalvoordelen zorgen voor een concurrentievoordeel. Uiteindelijk streeft elk bedrijf met deze voordelen naar een monopolie en de bijbehorende hoge winstmarges. Maar tegenwoordig zijn het juist de grote techbedrijven die dankzij virale netwerkeffecten in deze geglobaliseerde wereld een eigen monopolie vestigen. De disruptie van deze bedrijven lijkt elke bedrijfstak te raken.

Vliegvelden zijn een defensieve belegging met weinig kans op disruptie. De meeste hebben een lokaal monopolie, dankzij de geografische ligging is er meestal ruimte voor één vliegveld die een licentie krijgt van de overheid. De kosten voor een tweede vliegveld (beschikbaar land, milieurestricties, ruimte in de lucht) zijn hoog. Alleen de grootste steden hebben meerdere vliegvelden en zelfs die concurreren nauwelijks met elkaar. Tegelijkertijd is een vliegveld veel meer dan een stelsel van start- en landingsbanen, het is een complex systeem dat tal van diensten kan bieden aan passagiers en luchtvaartmaatschappijen. De beleving van de klant door de juiste temperatuur, schone toiletten, een volledig winkelaanbod en goede parkeermogelijkheden staat centraal. Wat helpt is de aanwezigheid van zowel full-service, charter- als budgetmaatschappijen en een snelle afhandeling van de vliegtuigen en passagiers. Een goed vliegveld heeft goede spoor- en wegverbindingen en in het vastgoed op en rondom het vliegveld zit meestal een belangrijke waarde verscholen. Verder is een goede relatie met de omgeving essentieel om overheidsingrijpen te voorkomen. Maar als aan al deze voorwaarden is voldaan, ontstaat er een bijzonder lucratief monopolie.

Het vervoer van passagiers door de lucht groeit snel. Deze trend zet door gezien de sterk groeiende middenklasse in opkomende landen. De invloed van de Chinese toeristen op vliegvelden in Zuid-Oost Azië en Australië is nu al goed merkbaar. De belangrijkste bedreiging voor vliegvelden is het klimaatrisico. Het beprijzen van CO2 zal de prijs van een ticket doen stijgen, waardoor er mogelijk minder wordt gereisd. Tegelijkertijd zit hierin voor vliegvelden ook een kans. Wanneer vliegvelden zich toeleggen op de lange afstanden, kan korter vervoer per spoor er voor zorgen dat het vliegveld nog meer het middelpunt wordt van reizigersverkeer.

Een vliegveld is kapitaalintensief. Dat is ook de reden waarom er in de Verenigde Staten er geen beursgenoteerde vliegvelden zijn. Lokale overheden kunnen zich in de VS via municipal bonds goedkoper financieren dan commerciële vliegvelden. Het is dus een gevolg van marktwerking dat die vliegvelden in handen zijn (gekomen) van lokale overheden. Buiten de VS zijn de rollen vaak omgedraaid, vooral in opkomende markten kunnen bedrijven zich vaak goedkoper financieren dan de overheid. Daar zijn dan ook relatief veel beursgenoteerde vliegvelden. Die zijn meestal lager gewaardeerd dan niet-genoteerde vliegvelden. Dat komt door de grote belangstelling voor beleggingen in infrastructuur. Blijkbaar kan infrastructuur volgens deze beleggers niet beursgenoteerd zijn. Door de historisch lage rente gaan institutionele beleggers op zoek naar defensieve rendementen met een lange duration, liefst met een koppeling aan inflatie. Dat is wat een vliegveld kan bieden. In tegenstelling tot veel andere infrastructuurbeleggingen, die veel gevoeliger zijn voor het einde van het fossiele tijdperk, komt bij vliegvelden daarbovenop nog de structureel hoge groei van het aantal passagiers.

Het grootste beursgenoteerde vliegveld is Airports of Thailand (AoT), op de voet gevolgd door het Aenas, dat alle vliegvelden in Spanje bezit. In Frankrijk staat naast het Aeroports de Paris ook het aandeel Vinci genoteerd, een bouwbedrijf met tolwegconcessies en een belang in Aeroports de Paris. Nummer vijf is Sydney Airport Holdings. Daarnaast zin er beursgenoteerde vliegvelden in China, Mexico, Latijns Amerika en de rest van Europa met een kleinere kapitalisatie. Bij elkaar is de marktkapitalisatie relatief klein, ook omdat veel vliegvelden in handen zijn van de overheid. Daardoor zijn ze ook nauwelijks zichtbaar in beursindices en beleggingsportefeuilles. Gelet op de vooruitzichten op lange termijn is dat onterecht.

Photo by Ken Yam on Unsplash

All Posts
×

Almost done…

We just sent you an email. Please click the link in the email to confirm your subscription!

OK