Deze maand beginnen de wereldkampioenschappen voetbal. De 32 beste voetballanden wedijveren om de fel begeerde gouden bal. Nederland is daar niet bij en dat wordt door onze oosterburen op de website www.ihrseidnichtdabei.de, met daarop volop grappen over Nederlanders, nog eens ingewreven. Zuid-Korea is één van de organisatoren van dit roemruchte toernooi. Zuid-Korea is tevens de grootste emerging market ter wereld. Voor beleggers een kleine maar interessante groep van landen.
De term emerging markets staat letterlijk voor opkomende markten. Deze term doet voor het eerst opgeld na de oktobercrash van 1987 waarmee men doelt op wat in decennia daarvoor ‘ontwikkelingslanden’ werden genoemd. China is dan al 8 jaar bezig zich om te vormen van een communistische heilstaat naar een meer kapitalistisch systeem. Na de val van de muur en de Golfoorlog wordt beleggen in deze opkomende markten populair. Kenmerkend voor deze landen is een gemiddeld genomen hoge economische groei, een toenemende levensverwachting, een stijgende alfabetiseringsgraad en een groot aandeel van de industriële productie in de wereldhandel. Bovendien liggen emerging markets voor wat betreft hun economische ontwikkeling weliswaar achterliggen bij de meeste westerse landen, maar bezig zijn met een inhaalbeweging. Landen in deze ontwikkelingsfase kunnen een snelle inhaalslag maken door nieuwe investeringen te combineren met westerse technologieën en een sterk verbeterd opleidingsniveau.
In Azië, veruit het belangrijkste regio voor opkomende markten, behoorden aanvankelijk Hongkong en Singapore tot deze categorie. Inmiddels behoren deze landen tot de volwassen markten. Op dit moment zijn, gemeten naar de omvang van de aandelenmarkten, achtereenvolgens Zuid-Korea, Taiwan, China, Maleisië en India de belangrijkste opkomende markten in Azië. In Europa zijn dat onder andere Rusland, Turkije, Polen en Hongarije en in Latijns-Amerika met name Mexico, Brazilië en Chili. Overigens stelde aandelenmarkt van Argentinië, ook voor de val van de peso, niet veel voor. In procenten uitgedrukt is de Argentijnse beurs minder dan een half procent van de opkomende markten. Andere opkomende markten zijn bijvoorbeeld Zuid-Afrika, Israël en Egypte.
Al zes achtereenvolgende maanden presteren opkomende markten beter dan volwassen aandelenmarkten. De tekenen van een mondiaal herstel, met name in de Verenigde Staten, leidden tot interesse voor deze conjunctuurgevoelige aandelenmarkten. Vanaf het dieptepunt na de terroristische aanslagen van 11 september tot medio april zijn deze markten met ongeveer 50% gestegen. In de strategieportefeuille profiteerden wij met één enkel fonds nadrukkelijk van deze beweging. Het Koreaanse Samsung Electronics steeg in onze strategieportefeuille vanaf de bodem na 11 september met ruwweg 150%. Het gewicht van Samsung Electronics in de strategieportefeuille is op dit moment iets meer dan 3% en dat is ongeveer gelijk aan het gewicht van alle beursfondsen in opkomende markten tezamen in de MSCI wereldindex.
Ook een belegger in emerging markets wordt geconfronteerd met tal van risico’s, maar deze zijn minder groot dan gedacht. Zak als corruptie, politiek risico, bedrijfseconomisch risico, valutaperikelen, een instabiele financiële sector, kapitaalrestricties en zelfs natuurrampen lijken opkomende markten in veel ergere mate te teisteren dan ontwikkelde landen. Opkomende landen worden daarom ook vaak geassocieerd met crises. Recente voorbeelden zijn de Tequilacrisis, de Azië-crisis, de Rusland-crisis en de Tangocrisis. De meeste crises kwamen tot uiting in de valutamarkt waarbij er twijfel ontstond of het land de koppeling van de munt aan de Amerikaanse dollar kon volhouden. Inmiddels hebben vrijwel alle opkomende landen een ontkoppelde valuta waardoor er aanzienlijk minder kans is op crises. Bovendien zijn er na de Tequilacrisis in een land als Mexico en na de Azië-crisis in landen als Zuid-Korea en Thailand veel schuldhervormingen doorgevoerd waardoor de situatie nu veel stabieler is. Een bewijs hiervoor is dat devaluatie van de Argentijnse peso en ook de devaluatie van de Turkse lira geen besmettingsgevaar opleverde voor andere opkomende markten. Dat was in 1997, ten tijde van de Azië-crisis wel anders. Een belangrijke reden voor deze ontkoppeling is dat emerging markets in het verleden sterk afhankelijk waren van buitenlands kapitaal voor hun investeringen. De inkomsten waren immers vaak lager dan die investeringen. Op dit moment kunnen bedrijven in emerging markets zich veel beter bedruipen, zodat de afhankelijkheid van buitenlands kapitaal en ook van bijvoorbeeld de Amerikaanse rente is afgenomen.
In het ergste geval worden in opkomende markten de eigendomsrechten niet langer erkend. Een inmiddels bijna klassiek voorbeeld zijn Russische obligaties uit begin van de vorige eeuw. Die vermogenstitels werden in één klap waardeloos. Ook in het Midden-Oosten zijn aandelenbeurzen totaal van de kaart verdwenen na revoluties. Van recentere datum is de financiële crisis van 1998 toen Rusland, waaronder ook de Russische centrale bank, eenzijdig zijn financiële verplichtingen opschortte. Eigendomsrechten worden soms ook nu nog beperkt door onder andere kapitaalsrestricties. Beleggers willen immers op ieder moment kunnen kiezen om te kopen, houden of te verkopen. Toch is ook deze situatie in de afgelopen decennia al sterk verbeterd. Met name onder invloed van internationale organisaties als het IMF en de Wereldbank is er veel gedaan om de rechten van bijvoorbeeld de aandeelhouder te waarborgen. Het IMF en de Wereldbank, en ook de tucht van de markt, hebben er ook voor gezorgd dat beleggers nu beter een oordeel kunnen vormen over de financiële prestaties van bedrijven in opkomende landen. In het verleden was het met de boekhouding en de transparantie in dergelijke markten vaak droevig gesteld waardoor de hoge economische groei niet altijd werd vertaald in een hogere winstgroei. Winsten lekten, al dan niet legaal, weg. Inmiddels is openheid van zaken en het gebruik van internationaal erkende boekhoudmethoden vaak wettelijk vastgelegd in opkomende landen. Ook de OESO assisteert, samen met de Wereldbank, bij het implementeren van regels op het gebied van bijvoorbeeld de bescherming van minderheidsaandeelhouders, het gelijkwaardigheidsbeginsel, de rol van stakeholders, openheid en transparantie tot zelfs regels voor de verantwoordelijkheden van het management. Zelfs Rusland, waar termen als ‘corporate governance’ en ‘conflict of interest’ niet eens in het Russisch vertaald kunnen worden, werkt aan verbetering. Als die worden doorgevoerd dan kan de ‘Baboeska barometer’ - alleen beleggen in die bedrijven waarin ook Russische grootmoeders durven te beleggen - worden afgeschaft.
De Aziatische opkomende landen zijn het meest gevoelig voor de wereldwijde economische groei. Vooral technologie gerelateerde exporten zijn de motor achter de groei. De tijd dat ‘made in Taiwan’ een product brandmerkte als een waardeloos prul ligt ver achter ons. De meeste Aziatische landen zijn sterker uit de Azië-crisis naar voren gekomen. Korea is daarvan een goed voorbeeld. Macro-economisch staat het land er goed voor. De economische groei is hoog en de inflatie en de schuldenpositie laag. Ook binnen het bedrijfsleven is er volop aandacht voor aandeelhouderswaarde. Vroeger hadden Koreaanse conglomeraten (Chaebols) als doel om de grootste van de sector te worden. Inmiddels wordt er openlijk gesproken over winstgevende groei. Deze maand helpt het land de wereldkampioenschappen voetbal mede organiseren. Jammer voor ons Nederlanders, maar ‘wir sind nicht dabei’. China blijft intrigeren. China is voor een belangrijk deel nog een gesloten economie. Buitenlands kapitaal kan echter vrijelijk binnenstromen. De buitenlandse handel is in China geen doel op zichzelf. Sinds 1979 is men bezig de staatsindustrieën geleidelijk te ontmantelen, zonder de werkloosheid te hard te laten oplopen. Nieuwe, meer op kapitalistische leest geschoeide, bedrijven moeten voor werkgelegenheid zorgen. Dat is uitstekend gelukt. Sinds 1984 heeft de economische groei in China bijna 10% per jaar bedragen. Door de omvang van het land en de hoogte van de groeivoet is het aandeel in de groei van de wereldeconomie behoorlijk groot. Samen met India vormt China 51% van de output in Azië en is daarmee eens zo groot als Japan. Latijns Amerika mag bepaald niet als één blok worden gezien. Ondanks de Argentijnse en de Venezolaanse troebelen is de kredietwaardigheid van Mexicaanse staatsobligaties recent verhoogd. Het land profiteert niet alleen van de olie-export, maar is dankzij het Nafta-vrijhandelsverdrag ook een belangrijke handelspartner van de Verenigde Staten. Bewijs voor het vertrouwen van beleggers in Mexico is het feit dat de Mexicaanse peso vorig jaar de sterkste munt ter wereld was. Centraal Europa kan profiteren van de toetreding tot de Europese Unie. Daarvoor moet men voldoen aan de zogenaamde convergentiecriteria. Dit zijn eisen waaraan landen volgens het verdrag van Maastricht moesten voldoen om aan de Economische en Monetaire Unie (EMU) te kunnen meedoen. Het mag duidelijk zijn dat de economieën van voormalige Oost Europa zullen profiteren van toetreding. Convergentie blijft echter niet beperkt tot de criteria van Maastricht. Een lagere rente, betere transparantie en een sterke groei zal daar tot hogere waarderingen leiden. Afrika is in dit opzicht een verloren continent. De landen zijn politiek meestal bepaald niet stabiel en de bevolkingsgroei ligt hoger dan de economische groei waardoor de mensen in dit continent per saldo steeds armer worden.
Opkomende markten combineren een cyclische gevoeligheid met een lage waardering. Gemiddeld ligt de waardering voor deze markten op de helft van de westerse markten en is die waardering nog steeds lager dan het vijfjaars gemiddelde. Daarmee zijn emerging markets minder gevoelig voor een stijgende rente. Verder biedt een belegging in deze gebieden diversificatievoordelen gezien de lage correlatie met westerse markten. Deze correlatie verschuift wel in de loop van de tijd. Ten tijde van de IT-hausse was de correlatie met westerse markten (met name de Nasdaq) veel sterker. Belangrijker zijn echter de structurele verbeteringen waardoor de fundamenten veel sterker zijn dan bijvoorbeeld vijf jaar geleden. Gezien het belang van spreiding binnen deze opkomende markten, de beweeglijkheid van de aandelen tezamen met de hoge foutgevoeligheid bij het uitvoeren van transacties in deze markten ligt de keuze voor een beleggingsfonds voor de hand. Daarnaast blijven wij echter in de strategieportefeuille een plek inruimen voor Samsung Electronics. Nederland mag dan wel niet meedoen met de wereldkampioenschappen voetbal, op beleggingsgebied zijn wij met Samsung in de strategieportefeuille, ook voor wat betreft de opkomende markten, toch ‘dabei’.