Een narratief als leidraad

Het is populair om bij het verklaren van een verschijnsel slechts één oorzaak te noemen. In werkelijkheid is het vaak een complex aan oorzaken die ook nog eens op elkaar ingrijpen. Toch kan het zijn dat de meest genoemde oorzaak een eigen leven gaat leiden. Het verklarende verhaal wordt namelijk een narratief. De term narratief kan verwijzen naar een bijvoeglijk naamwoord. Zo is narratieve psychologie een discipline die zicht richt op wat de mens over zichzelf vertelt. Narratief kan ook een zelfstandig naamwoord zijn. Het kan letterlijk staan voor het verhaal, maar het betekent ook het geheel van ideeën en opvattingen, gegoten in de vorm van een verhaal waarmee men anderen wil overtuigen. Dankzij het wereldwijde internet en social media gaan dergelijke narratieven tegenwoordig snel viraal. Met de komst van de beleveniseconomie is het narratief zelfs belangrijker geworden dan de werkelijkheid. 

De draai in het monetaire beleid

De algemene verklaring voor de onrust op de aandelenmarkt in de afgelopen weken is dat door de draai bij de Amerikaanse centrale bank het tijdperk van gratis geld dreigt te eindigen. Deze liquiditeit vormt nog altijd een belangrijke brandstof voor de beurs, liquiditeit gedreven rally’s behoren tot de krachtigste die er bestaan. Nu willen centrale bankiers de geldkraan helemaal niet dichtdraaien. Sinds de Grote Financiële Crisis en zeker post-corona is inflatie niet meer de vijand, maar de vriend. De inflatie moet omhoog en wel zo hoog dat er nooit meer sprake kan zijn van deflatie. Centrale bankiers denken niet langer neo-liberaal, maar Keynesiaans. De oplossing voor het schuldenprobleem zit in een grotere economie, linksom via de reële groei, rechtsom via inflatie. De schuld wordt immers altijd uitgedrukt als percentage van het BBP. Zolang het nominale BBP sterker groeit dan de schuld, wordt er gewerkt aan de oplossing. Een inflatie van drie tot vier procent voor langere tijd is dan ook geen probleem. Maar inflatie is nog altijd de tube tandpaste, waarvan eenmaal uitgeknepen het moeilijk is om die er weer in te krijgen. Nu de inflatie boven de 7 procent uitkomt, zijn de keuzemogelijkheden voor centrale bankiers ineens fors beperkt. Om hun geloofwaardigheid en reputatie te behouden, moeten ze nu wel acteren. Jerome Powell speelt het spelletje bijna overtuigend mee. Er komen veel renteverhogingen, liefst allemaal nog in de eerste jaarhelft zodat de Fed in het najaar de overwinning kan claimen als de inflatie begint te dalen. Het einddoel van de Fed volgens de dotplot van het FOMC is zo’n 2,5 procent. Dat is een rente die nauwelijks verkrappend genoemd mag worden. Pas daarboven gaat de rente de economie echt remmen en bovendien zit er ook wel enige tijd voordat een renteverhoging effect heeft op de economie en daarmee de inflatie. 

Inflatie als het grootste risico

Het gaat dus eigenlijk niet om het beleid van de Fed, maar om de inflatie. Nu is inflatie ook dit keer weer een monetair fenomeen. Door de coronacrisis steeg de geldhoeveelheid in korte tijd met 30 procent, terwijl tegelijkertijd een deel van de economie op slot ging. Mensen konden niet meer op vakantie en de horeca ging dicht. Dat zijn allemaal diensten die niet meer geconsumeerd werden, maar wel extra geld dat gespendeerd kon worden aan producten. Het is dan ook niet zo vreemd dat China in het coronajaar 2020 maar liefst dertig procent meer exporteerde aan goederen. Allemaal producten die mensen in de lockdown gingen gebruiken. Vooral producten om online te winkelen, leren en werken waren populair. Ook werd er massaal verbouwd en bijgebouwd, waardoor wederom de vraag naar producten toenam. Het geld was er dankzij het ruimhartige beleid van de Fed en de overheid. In dat licht is het niet zo vreemd dat de inflatie oploopt, een vraagimpuls van dertig procent is wel het laatste waar producenten op hadden gerekend. Logisch dat een haven die van de een op de andere dag maar liefst dertig procent meer containers moet verwerken, logistieke problemen krijgt. Over enkele maanden is de wereldeconomie waarschijnlijk weer volledig open. Dat betekent een verschuiving van goederen naar diensten. We geven ons geld weer uit in de kroeg. Minder vraag naar goederen zal de prijs drukken. Bovendien bestaat het risico dat door de tekorten er voorraden zijn aangelegd of dat er te veel is besteld, die op dat moment weer moet worden afbesteld. Verder heeft de schaarste aan goederen ervoor gezorgd dat bepaalde categorieën extreem zijn gestegen. Dat zien we bijvoorbeeld terug in de huizenprijzen, maar ook in de prijs voor tweedehandsauto’s. Die stegen zelfs zo hard in waarde over het afgelopen jaar dat die nu één vol procentpunt bijdragen aan de inflatie. De gemiddelde verkoopprijs van nieuwe auto’s stijgt ook hard, maar vooral omdat autoproducenten alleen nog maar de duurdere modellen uitleveren door het tekort aan chips. Met minder volume houden ze zo toch nog de winsten overeind. Ook deze situatie is eindig. Als straks ook weer de goedkope modellen van de lopende band afrollen, daalt niet alleen de gemiddelde nieuwprijs, maar kan de prijs van tweedehandsauto’s weer net zo hard dalen. Mogelijk dat dit zelfs één procentpunt van de inflatie afschaaft. 

Dalende inflatie afhankelijk van olieprijs

De inflatie gaat in de loop van het jaar dus omlaag. De tienjaarsrente in de Verenigde Staten heeft nu al problemen om door de 2 procent te komen en zal dan eerder dalen dan verder stijgen. De beurs roteert en de Nifty Fifteen (Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon.com, Tesla, Meta Platforms, Nvidia, Broadcom, Visa, Mastercard, Adobe, Netflix, Salesforce, Cisco en Oracle) bereiken eenvoudig een nieuw hoogtepunt. Er is echter één voorbehoud voor de inflatieontwikkeling. Dat zijn niet de structurele factoren (vergrijzing, regionalisering, IT-monopolies, slinger kapitaal-arbeid en het verdwijnen van China als exporteur van deflatie) iets dat meer de komende jaren gaat spelen. Het heeft te maken met de olieprijs. De argumenten voor een hogere olieprijs staan als een huis. Dit jaar is er voor het eerst in de geschiedenis van olie (sinds 1859) dat er meer vraag is dan aanbod. Olie wordt weer populair onder beleggers, omdat het gezien wordt als goede inflatiehedge. De energietransitie helpt, omdat er veel energie vereist voor het winnen van alle grondstoffen om de energietransitie mogelijk te maken. Reken verder op een forse vraagimpuls naar fossiele brandstoffen op het moment dat de wereldeconomie weer volledig opengaat en er is volstrekt onvoldoende geïnvesteerd in nieuwe olieproductie in de afgelopen vijf jaar. 

Inflatierisico is eigenlijk geopolitiek risico

Olie heeft ook een duidelijke geopolitieke dimensie. Velen doen de situatie in de Oekraïne af als een storm in een glas water. Een lokaal probleem, dat de wereldeconomie niet of nauwelijks raakt. Daarvoor is het BBP van 140 miljard euro te klein. Maar bedenk dat recessies in de afgelopen decennia enerzijds zijn ontstaan door de renteverhogingen van de centrale banken en anderzijds door een sterke stijging van de olieprijs. De eerste olieschok van 16 oktober 1973 zorgde voor een verviervoudiging van de olieprijs en stortte de wereld in een recessie. In de tweede olieschok van 1978 door de omverwerping van het regime van de Sjah kelderde het aanbod met 7 procent en steeg de olieprijs in korte tijd met 160 procent. Een recessie kon niet worden vermeden. Door de Iraakse inval in Koeweit op 2 augustus 1990 viel 9 procent van het wereldaanbod weg. De olieprijs verdrievoudigde en de wereldeconomie belandde wederom in een recessie. Ook in 1999-2000 verdrievoudigde de olieprijs, wat niet geholpen heeft in de recessie die veroorzaakt werd door het dotcomkerkhof en de aanslagen van 11 september. Op 11 juli 2008 bereikte de olieprijs het hoogste niveau op 147,27 dollar en leverde daarmee een bijdrage aan het veroorzaken van de Grote Financiële Crisis. Nu is opeens een proxy-oorlog in de Oekraïne tussen de NAVO en Rusland voorstelbaar. Als het Westen nieuwe sancties oplegt aan Rusland, kan Rusland de gas- en oliekraan dichtdraaien naar het Westen. Rusland is al snel goed voor 10 procent van de wereldolieproductie. Daarmee raakt Rusland ons nu veel harder dan wij Rusland economisch ooit kunnen raken. Verder is er ook nog het risico dat de VS er niet uitkomt met Iran, waardoor zelfs een nucleair conflict tussen Iran en Israël een reële dreiging gaat worden. Ook dat zal zorgen voor een verder stijgende olieprijs. Gelukkig zegeviert in de meeste van deze geopolitieke conflicten het gezonde verstand, zeker als er een oplossing is waar alle partijen baat bij hebben. Dat drukt dan de olieprijs en daarmee de inflatie. Dan kan de Fed de toekomstige renteverhogingen temporiseren. Dat drukt de rente op de kapitaalmarkten en vormt een stevige impuls voor de aandelenmarkt.