Semiconductor supercyclus nog niet ten einde
Semiconductoraandelen staan bekend als een bijzonder cyclisch. Daardoor zijn de koersuitslagen groot. Nu de economische cyclus ver lijkt te zijn gevorderd en het een kwestie van tijd is tot een omgekeerde rentecurve een recessie onvermijdelijk maakt, lijkt dit niet het moment om te beleggen in semiconductors. Toch staat de SOXX-index (de semiconductor index) op het hoogste punt ooit, maar liefst 10% boven het all-time-high van vorig jaar. Blijkbaar is de gevreesde voorraadcorrectie in geheugenchips bescheiden of van korte duur. Bedrijven als Samsung waarschuwen wel, maar beleggers kijken liever vooruit. Het dieptepunt van de cyclus lijkt daarmee veel minder diep zijn dan voorheen. Bovendien ligt structureel de groeivoet hoger door nieuwe toepassingen. Voor beleggers is van belang dat de kapitaaldiscipline binnen de sector is verbeterd. Samen met de nieuwe toepassingen vlakt de cyclus af en daarmee neemt ook de volatiliteit af. Dat kan voor een hogere waardering zorgen. Groei is immers nog altijd schaars.
Geen gemakkelijk jaar en sombere vooruitzichten
Vorig jaar was niet gemakkelijk voor aandelen uit de semiconductorindustrie. De vraag naar geheugenchips vertraagde, de voorraden liepen op en de handelsoorlog tussen China en de Verenigde Staten die eigenlijk een technologie-oorlog is, zorgde voor onrust. China geeft tegenwoordig meer uit aan de import van semiconductors dan aan de import van olie. Iets waar het land met het ‘Made in China 2025’-programma een eind aan wil maken. Ook het ineenstorten van de Bitcoin heeft gezorgd voor minder vraag naar apparatuur (met veel chips) om Bitcoins te minen. Mede daardoor zijn de verwachtingen voor dit jaar zijn niet hoog gespannen. Volgens WSTS (World Semiconductor Trade Statistics) zal de markt voor semiconductors dit jaar krimpen met 3% na een groei van 13,7% vorig jaar tot $ 479 miljard. Die krimp komt volledig voor rekening van chips die worden gebruikt om data op te slaan, na een spectaculaire groeiperiode de afgelopen jaren. Volgens SEMI, de organisatie van de toeleverende industrie, lag de krimp in de vraag naar apparatuur om chips te maken tussen de 20 en de 25% in het eerste kwartaal. Wel volgt deze krimp op drie jaar van onafgebroken groei, een unicum sinds begin jaren negentig. Voor geheel 2019 houdt SEMI het voor de toeleverende industrie op een krimp van meer dan 10%.
Nieuw all-time-high voor semiconductors
Hoewel die sombere voorspellingen dit jaar zijn gedaan, hebben de koersen daar vorig jaar al op voorgesorteerd. Dit jaar hebben financiële markten oog voor de toekomstige kansen. De SOXX index is dit jaar dan ook met 35% gestegen. Uiteraard kan dan moeilijk worden gesteld worden dat semiconductoraandelen op het hoogste punt ooit goedkoop zijn, maar er komen steeds meer indicaties dat het eind van de semiconductorcyclus nog niet in zicht is.
Semiconductors kern van de IT-revolutie
Zonder semiconductors zou er geen IT-revolutie zijn geweest. En daar zitten we nog midden in. Net als in de industriële revolutie lijken de belangrijkste toepassingen aan het eind te zitten. Internet en smartphones hebben weliswaar gezorgd voor een revolutie in het landschap voor consumenten met spectaculaire ontwikkelingen als online winkelen en social media, maar robotica, internet-of-things, cloud computing, kunstmatige intelligentie en 5G zullen de komende jaren zorgen voor een nog grotere verschuiving in het producentenlandschap.
Volop groeipotentieel
Nu gaat 32% van de jaarlijkse chipsproductie nog naar smartphones. De penetratiegraad van smartphones ligt wereldwijd op zo’n 60%. Toen de personal computer in 2000 een penetratiegraad van 65% bereikte, verdubbelde de vervangingscyclus voor pc’s van drie naar zes jaar. Dat lijkt nu bij smartphones ook te gebeuren, maar volgend jaar zullen er 70 tot 100 miljoen 5G telefoons worden verkocht. Dat is nog maar 5 tot 6% van het totaal, dus met volop groeikansen in de jaren daarna. Bovendien zijn er belangrijke verschillen tussen PC’s en smartphones. Een smartphone is een statussymbool, iets wat de pc (wellicht afgezien van de MacBooks) nooit is geweest. Er zijn claims dat een telefoon op 5G en batterijduur kan hebben van wel een maand, maar alleen als er een uitgebreid 5G-netwerk is geïnstalleerd. In de stad betekent dat zo’n beetje om de 200 meter een 5G-zendmast, met daarin uiteraard semiconductors. Veel consumenten zullen een nieuwe telefoon aanschaffen als ze de batterijduur kan worden verlengd tot een maand. Via dat veel snellere 5G-netwerk zal veel meer data worden verzonden. Volgens Gartner zal het aantal verbonden apparaten de komende twee jaar verdubbelen. Die genereren allemaal data die moet worden opgeslagen op geheugenchips en moet worden verwerkt door processoren. Voor kunstmatige intelligentie is veel rekenkracht nodig, iets wat semiconductors moeten leveren. En ook robots en autonoom rijdende auto’s zitten vol met chips.
China kan nog niet concurreren
China gaat die chips niet leveren, hoe graag ze ook zouden willen. Het land loopt zo’n zes jaar achter op de technologiecurve. Een curve die momenteel wordt aangevoerd door TSMC, ironisch genoeg juist gevestigd in Taiwan, volgens Peking een afvallige provincie. China wil graag meer kennis op het gebied van semiconductors verkrijgen door de acquisitie van westerse bedrijven, maar het gevolg van het handelsconflict is dat daar nu wereldwijd een stokje voor wordt gestoken. Het betekent niet dat China niet grote stappen zou kunnen zetten op het gebied van bijvoorbeeld testen en assemblage, maar dit is niet de kern van de technologie (en daarmee de toegevoegde waarde en de grote winsten).
Meer kapitaaldiscipline
Die toegevoegde waarde wordt geleverd door een steeds kleinere groep bedrijven. Over de afgelopen zes jaar zijn er 130 fusies geweest in de semiconductorsector, ook omdat de kapitaalintensiteit op het gebied van R&D is toegenomen. Deze bedrijven waren al ‘fabless’, ze doen wel het design en de verkoop, maar niet de productie. De productie is ondergebracht bij de foundries: steeds grotere fabrieken die voor meerdere partijen produceren. Door de concentratie en de forse investeringen hebben deze foundries effectief een oligopolie, dus het zijn aanbieders die naar elkaar kijken. Zo is het opvallend dat alle foundries gestopt zijn met de productie van 7nm-chips met als belangrijkste reden de te hoge kosten (of kennelijk de te lage winstmarges). De investeringen in de industrie liggen onder meer daardoor nu 35% onder het piekniveau, een teken van meer kapitaaldiscipline.
Beste belegging dicht bij huis
Gelet op de koersuitslagen zullen beleggers binnen de semiconductorcyclus al snel kiezen voor een gespreide belegging via een tracker of een fonds. Wie toch in een specifiek aandeel wil beleggen, hoeft niet ver te zoeken. ASML heeft binnen de industrie een feitelijk monopolie, zodat dit bedrijf linksom of rechtsom zal profiteren van de structurele groei en door dat monopolie ook nog keurige winstmarges weet te realiseren.